交易所走上台前新股发行改革大考

近段时间，证券市场中正迎来前所未有的密集和大胆的改革动向。其中，新股发行制度改革更是备受关注。两会期间，多名证券监管部门负责人都谈及了对这一制度改革的态度，而诸多迹象表明，渐进式的改革或许已取代了此前市场普遍预期的一步到位式的变革。

不过，无论以怎样的速度改革，没有悬念的是改革的方向将是“注册制”，而这就将不可避免的引发业内对于交易所在新股发行制度改革之后地位的猜想。

据接近沪深两市交易所的人士介绍，上海证券交易所已经在研讨上市委员会的重新定位，并计划通过修改相关规则来加强上市委员会对于首次发行证券企业挂牌上市的审核，深圳证券交易所也可能在不久之后启动类似方面的研究。

可以预见，在新股发行制度改革到位之后，交易所及其下设的上市委员会将成为整个发行过程中最为关键的一环。

“重构”上市委

最新的消息表明，无论是证监会还是交易所自身，都已经意识到在新股发行制度改革到位之后，交易所对于上市审核的意义将变得非常重大。

接近上海证监局的一位人士介绍说，“目前上交所的有关部门已经在研究如何通过修改相关规则，来加强交易所对证券首发的审核。”

前述人士介绍的“上海证券交易所已经在研讨上市委员会的重新定位”或许是其中一部分。

事实上，上市委这一机构绝非新鲜，深交所早在2002年4月就成立了这一机构，不过当时设立上市委的主要目的是为了规范上市公司恢复和终止上市的审核工作。2001年年底，证监会出台《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法(修订)》，授权证券交易所决定暂停上市公司的恢复上市和上市公司终止上市，交易所在证券上市的决定权上首次获得提升。

2006年5月底，深交所发布《深圳证券交易所上市委员会工作细则》，这是两市目前唯一一部公开发布的针对上市委工作的指导意见。其中对上市委的工作规定除了恢复和终止上市外，增加了对股票首次上市的审核。

上述细则规定，上市委员会委员共28名，其中深交所人员7名，深交所以外人员21名。上市委员会设4名会议召集人，负责会议召集和主持工作。召集人由深交所在委员中选定。上市委员会通过上市委员会工作会议履行职责，以投票方式对审核事宜进行表决，提出审核意见。深交所根据上市委员会审核意见做出审核决定。

在深交所发布上市委工作细则的同年6月，上交所发布了《上海证券交易所证券上市审核暂行规定》，提出设立上市委，也直接提到了上市委有对“股票、企业债券、公司债券的首次上市”审核的功能。2009年8月，上交所对此规定进行了细节修订。“其实从正常逻辑来看，交易所有一个负责审核股票上市的机构本来就是一个非常正常也十分必要的事情。”接近上交所的一位人士告诉本报，“证监会负责股票发行的审核，交易所负责股票挂牌上市的审核，这本应该在一开始就成型的制度，却比交易所晚了整整15年诞生，而且至今也没有真正发挥应有的作用。”

造成这一现象的原因，是中国证券市场发行上市环节基本由证监会掌握，“在此情况下，对于股票首发的挂牌，交易所审不审没有什么意义。”上述人士指出，交易所目前实际上只负责上市证券的交易和信息披露，最重要的挂牌上市环节变得可有可无。

如今，考虑加强交易所对证券首发的审核，基础条件并不差。上述上交所上市审核暂行规定中规定，每次审核时，上交所在上市委员会委员中选定7名委员参加审核，实际参加审核的委员不得少于5人，其中要有一名法律和会计专业人士。“其实这种人员设置与证监会的发审委几乎是一样的。”上述接近上海证监局的人士表示，“这样的人员设置也说明了交易所的上市委完全有能力承担起发审委的职责，只需要在一些细节规定上做出调整，就能够适应未来的新股发行制度改革。”

截至发稿，上交所与深交所都未对本报关于上市委的书面采访做出回应，两市交易所人员都表示相关问题须转交至有关部门等待答复。

渐进式改革步骤

全国政协委员、前中国证监会副主席范福春日前表示，目前新股发行已经具备由核准制向注册制转变的基础。这或许能说明监管层对新股发行改革的最终目标已明确，“注册制”这一改革方向几乎是毋庸置疑的了。

然而，目前交易所做的上述这些准备或许还早了一些，交易所真正实现其作用还需等待相当长一段时间。

证监会主席郭树清3月5日称，新股发行改革在实施时间上没有特别规划，具体措施将分步实施。接近监管层的人士告诉本报记者，“郭树清如此的表述，也就打破了此前市场普遍预期的改革一步到位。”

在上海某大型券商投行部门负责人看来，虽然外界对于新股发行制度改革的愿望很迫切，但渐进式的改革才能被参与新股发行的各个环节所真正接受。因为20年来形成的发审制度也造就了一系列固有的行为习惯和利益链条，“一朝被打破也不现实”。“目前最有可能先期完成的是保荐制度和配售环节的调整。”上述券商投行负责人说，“IPO询价过程长期来备受关注，也屡受指责，甚至可能产生利益输送，监管层很可能在今年年内会对保荐制度中的询价环节做出调整。”

全国政协委员、中国证监会主席助理朱从玖也在今年两会期间接受记者采访时说，今年将考虑修改保荐管理办法，进一步完善保荐制度，对保荐代表人签单数增加还正在研究之中。

多位券商投行人士向本报透露，扩充询价机构数量、引进民间私募基金等将很可能在今年实现，“民间资金通常来说会更公平，因为这些资金都是企业或个人自己的，参与询价会更加客观。”

不过，对于朱从玖所说的保代签单数量的增加，上述券商投行人士认为保代签单数量的放开将随着发行制度改革的深入而逐步实现，因为以目前的发行节奏，保代并不紧缺，只有真正实现了注册制，发行节奏大幅加快时，保代的数量才会显得不足，放开签单数量才显得有必要。

另外，上述接近上海证监局的人士还透露，“监管层还有意调整新股发行配售中网上网下的比例，将现有的20%网下比例做出大幅度的提升。”

这位人士解释道，以前网上比例较大是因为新股申购是无风险的投资，而且只要申购到，获利会十分可观，因此为了显示公平，将普通投资者参与的网上配售比例提升到80%，但目前新股申购的收益已经大不如前，而且如果转向注册制，新股申购很可能出现亏损，因此有必要让在网下申购的机构获得更多的申购机会。

同时，网下比例的提升也有助于抑制询价机构报价的随意性，上述人士表示，“如果配售比例提高，报价之后的询价机构将花更多的真金白银来参与认购，这就从机制上促使询价机构更加客观地去面对询价。”

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