复苏之路坎坷长线买入机会或已来临

⊙Morningstar晨星（中国） 钟恒

——美国基金经理眼中的未来经济和股市

在美国市场,2008年以来市场环境的急速转变令许多基金经理大感意外。如长叶基金在其2008年致投资者信中所说:“我们的确预见了经济下滑,但认为危机仅会带来温和衰退,持有股票能在这次危机中安然度过,但却完全忽视了其深度和广度,令基金损失惨重。”像长叶基金的情况并不在少数,市场上只有极少数人能躲避这次金融危机。

近期,在一系列刺激经济的措施下,美股出现了强劲反弹,对于未来的市场走向那些知名的基金经理们是如何判断的呢？根据美林证券对213名基金经理所做的最新一份调查报告显示,目前基金经理正重拾他们对经济复苏的信心,而认为目前股票被低估的比例已有大幅提升。以下来看看部分基金经理是怎样看待未来经济发展和他们的投资策略。

比尔·米勒:现在是长线投资较好的机会

比尔·米勒其管理的美盛价值信托基金曾连续15年击败标普500指数。但在2008年基金由于坠入价值投资陷阱,购入众多问题金融股令基金受伤严重。

面对未来,米勒认为经济何时复苏仍具较大不确定性,政府的财政和货币政策将起着举足轻重的作用。而政策的有效性需要满足两个条件,即稳定抵押品价格和刺激需求。政府的刺激性政策无疑会对后者产生积极效应。然而,如何稳定抵押品价值却仍没有更有效的措施。米勒认为如果金融系统不能稳定下来,信贷流动不能重新启动,金融危机也不会就此罢休。同时也有必要重新吸引如共同基金、养老金等私人资本进入金融业,但又由于金融公司目前情况却而无法吸引力私人资本。那么现在的问题就是怎样采取政策恢复信贷体系和令投资者看到投资金融股的价值。

米勒对当前管理层有较大信心,认为一旦经济回暖,股票将会强劲反弹。对于股票投资者来说今年可能是一个好的开始。他看到市场上充满价廉物美的股票,现在是长线投资较好的机会,他管理的美盛价值信托基金组合目前持有的股票高质量也是前所未有的。对金融股情有独钟的他对该行业的表现较为乐观;指出金融类个股的市值已经跌至自1992年低点,是购买的好时机,相信如果股市跌势逆转,金融股票将会领先指数。当然,他也吸取了去年的教训,开始改变其选股的风格,继续发掘具备较强财务状况的同时也注重选择红利比例高、有较好增长预期和估值偏低的行业龙头股。米勒相信这些股票将为基金在未来5至10年内创造较满意的收益。

普信系基金:科技、金融股具投资价值

普信（T. Rowe Price）旗下基金经理们对目前经济状况并不乐观。他们认为,从众多公布经济数据看来经济未显示复苏迹象,且仍有下跌空间。但经济正在调整目前的不平衡状态,这意味着持续快速收缩的可能性不会持续。

管理普信蓝筹成长基金的拉里·普利亚先生认为信贷市场的稳定和失业率不再恶化至关重要。为普信管理机构投资者组合的罗伯特·夏普先生表示根据存贷款情况,解决信贷问题并不容易,需一段调整期。但从2008年市场下跌的速度和深度,市场的情绪,流动性,估值等方面考虑也使他们有理由相信目前很可能正处于市场底部区间,房地产一旦企稳,金融资产价格将会带来较好的收益。许多大盘蓝筹和小盘股目前的估值将会给耐性的投资者带来不错的收益。管理小盘价值基金的基金经理普雷斯顿·阿赛也持相同观点;认为市场不会很快复苏,但目前是买入股票的时间,未来3年或者更短的时间里会给投资者一个较好的收益率。

在行业选择上,普信的基金经理们认为科技行业有独特吸引力,这类公司其一有较好的财务情况;其二,较高的成长率;再次,许多股票的估值也接近历史低位,且该行业通常在市场从熊市复苏时都会带来较好的收益。另外,许多科技公司已经过了去杠杆化的过程。

此外,普信旗下金融服务行业基金的基金经理杰夫·阿瑞卡与米勒持有类似的观点,对金融业前景仍较乐观。认为目前金融业具备一定吸引力,但可能在未来2－3年里才会体现;同时也承认短期内更多坏账的出现会令金融业在2009年出现更多的亏损,在按揭和其他贷款上的亏损可能要到今年年末或者明年初才见顶。但管理旗下价值基金的基金经理约翰·里纳汉先生则对金融股则持有相对保守的态度,认为金融业虽有投资机会,但它们将会受更严厉的监管,所创造收益可能低于过往水平。

罗伊斯基金:看好能源、硬商品和化肥行业

由于促发市场对流动性要求也罗伊斯（Royce）公司旗下基金也损失惨重,但整体表现相对而言看仍然突出。该公司一直以来注重价值投资,坚持从资产负债表开始自下而上选择具有高现金比例、低杠杆等的公司,相信这样的公司才能久经市场考验。公司董事总经理惠特尼·乔治先生对最近市场的反弹感到意外,认为市场仍充满悲观和恐惧的情绪,在未来数月有机会继续探底。但从近期卖方力量看,由大型金融机构如对冲基金为兑现而拖累资产价格下跌的流动性问题有所减弱。

对于经济未来的发展,公司认为在未来数月甚至数年经济可能仍面对诸多困难,但经济复苏的零星蛛丝马也有可能在2009年末会显示。然而,市场目前情况仍有继续探底的可能。但从投资角度,比较看好能源、硬商品和化肥行业。乔治解释,消费占美国GDP的70％的情况可能改变,但人们对必需消费品例如食物需求在耕地有限和人口不断增多的情况下会有增无减。这也是他们投资化肥类股票的原因之一。另外,全球来自发达国家对基建设施的重建要求和发展中国家的需求会不断增加,能源和硬商品具有较好的前景。

罗伊斯基金的另一位负责人弗兰克·甘农则表示对小盘股目前的估值水平以及将来的表现显示出较大信心。他解释道,许多小盘股票的估值已经跌至近20年的低水平吸引力与日俱增,而且有不少小盘股的红利比例也比较吸引。罗素2000指数也经历了自其推出以来最差的一年。他表示会利用目前市场震荡局面建仓,为将要复苏的市场做准备。

Osterweis资产管理公司:去杠杆化是走出危机的重要因素

Osterweis对2009年经济态度更谨慎,认为在可见的将来,经济不景气和价格水平下跌会持续的机会更大,且去杠杆化将会在走出这次危机过程中起主导作用。其指出联邦政府积极采取手段挽救坠落的经济和失去平衡的金融体系使私人部门的杠杆化转移到政府部门。而私人部门的去杠杆化仍要持续一段时间,意味着信贷会继续收缩。而居民消费也会由于资产价格持续下降,失业率上升,储蓄比例上涨等问题而下跌。虽然较低的原油价格、资产价格和利率有助抵消部分悲观情绪,但去杠杆化和储蓄比例的上升也可能令经济陷入通缩。

基于上述判断,公司认为市场估值可能依然受压,原因是影响股票估值的三个主要因素（预期收益,风险和市场利率）中目前只有市场利率对估值有支撑。另外,从市场卖方力量表现的角度看,与罗伊斯基金持有相似观点,即以急于套现为目的的卖方力量最终会由股票应有价值主导的买卖所替代,股市也可能先于经济在今年出现反转。但其在股票选择上变得比较谨慎,公司更注重对在衰退时仍可保持盈利增长的公司的发掘,且与米勒和罗伊斯基金一样寻找分红比例高的公司股票。另外,由于他们对经济和市场的态度比较谨慎,也会保持较多的现金持有比例,例如旗下Osterweis基金去年四季度投资组合的现金比例就高达31％。

比尔·格罗斯:经济复苏之路仍然坎坷

曾多次获得晨星固定收益基金经理奖的比尔·格罗斯也认为美国经济复苏之路仍需时日,而更多的规章管制、高税收和企业缺乏收益可能是将来要面对的情况。格罗斯表示在过去,特别投资工具（SIV）,对冲基金和CDOs等通过投资市场推高资产价格,从而把实体经济和就业推至一个不稳定的水平。随着房地产价格下跌诱发的去杠杆化过程拖累了几乎所有资产价格的下跌,从而也连累环球经济。他指出要解决目前的情况就要阻止这些资产价格的继续下滑。如果资产价格能够稳定,实体经济才有机会复苏。格罗斯在去年12月中曾表示,由于去杠杆化令私人部门出现巨大的资金缺口,这便需要联邦政府的救助方案和担保机制去填补。杠杆化正是现代资本主义的核心,对带动美国和环球经济的发展其起重要作用。而填补这个缺口需要时间,他认为对于奥巴马政府来说未来12个月时间并不足够治愈长达半个世纪过度杠杆的情况。而私人部门的信贷规模因去杠杆化而收缩,并导致企业利润率减少和盈利增长率放慢。而面对目前政府最近大撒金钱的举动,格罗斯也同时警告经济会面对高通胀时代。

在投资上,他提醒投资者要对未来数年单位数回报率有心理准备。其认为目前较好的投资品种是高质量的企业债,银行优先股或者参与政府推出的问题资产救助方案（TARP）的金融机构的优先股。总之,他建议投资者应尽量选择高品质的公司和资产类别,毕竟复苏之路仍然坎坷。

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